原创清华金融评论01-06 11:14

摘要: 【华山论剑】张奥平:中国环保行业发展趋势及投资机会 本文由《清华金融评论》与况客科技联合推荐文/洞见资本投资

本文由《清华金融评论》与况客科技联合推荐

文/洞见资本投资研究中心总监张奥平

 

根据环保部最新披露的2016年环境数据。发现中国各项环境指标都有所改善,但是环境治理的任务依然非常艰巨,根据数据披露全国75%的城市空气质量超标,海河流域重度污染,如何遏制环境问题,是我们目前迫切需要解决的问题,整个环保行业的兴起,迫在眉睫。

 

环保的定义通常包括狭义的定义和广义的定义两种。狭义的环保,主要是指末端的综合治理,包括大气、水、土壤固废的治理以及环境的监测等等,而广义的环保除了包括狭义环保在内,还包括上游源头的控制及节能领域,也包括下游资源的综合利用。这些一起构成了整个广义环保这个概念,在本文中的环保主要是指狭义的环保概念。

 

图1:环保行业全景图

 

环保行业的上游主要是设备的制造,中游的环保工程建设、安装以及下游的环保工程运营的管理,这些一起构成整个环保的产业链。而对于上游客户而言,钢铁、有色、电力等,这些行业作为环保行业的上游客户,主要为环保产业提供原材料以及能源电力的供应。

 

下游钢铁、电力、化工这些高污染高能耗的行业,他们是整个环保治理的最主要的需求方,所以我们可以看到整个环保上游和下游的客户存在一定的重叠,另外值得注意的是在整个下游治理的需求方面,政府部门其实是最主要的环保治理的需求方,这也是由整个环保行业的公益性所决定的。

  

图2:环保行业产业链

 

而从环保行业发展路径来看,整个行业公用事业属性明显,发展也必须有政府的调控和干预。总结国际经验来看,美国和日本的环保产业的发展也都是实行先污染后治理的道路,因此以这两个发达国家为例对我国也具有一定的借鉴性。

 

结论而言,一是是环保的意识和政策是环保行业快速发展起来的重要的驱动力,二是整个环境治理的过程非常的缓慢,从政策的密集出台到实质性改善,大概需要20年甚至30年以上的时间,三是整个环保行业呈现出一定的周期性。

 

从中国的环保行业发展的路径情况来看,也首先是由环境污染的事件频发,推进了全民环保意识的觉醒,到整个顶层环保意识的觉醒。全民环保意识觉醒,进而倒逼环保政策的出台,推动整个环保投资的增加,带来环保行业的快速增长发展。可以说,政策是整个行业的驱动力,整个环保行业发展离不开政府的调控和干预。

 

同时,一些新的政策,或更严格的监管驱动的政策标准不断出台,都会使得环保投资增加。从而打开新的环保细分市场的需求,带来相关企业订单的增长。随着订单的持续释放,带来环保企业业绩逐步释放,进而推动企业内生性的增长,因此,整个环保企业内生性增长的核心驱动关键要素就是政策和订单。

 

中国环保行业现状及发展趋势

 

根据国家统计局全国环境污染治理投资总额项目细分状况显示,中国环保投资数据总量偏大,且与美国环保支出统计口径存在一定差异。以2012年为例,按照中国统计局公布数据,全国环境污染治理投资总额为8253亿元,其中城市环境基础设施建设占比61.3%,工业污染源治理占比6.1%,建设项目“三同时”环保投资占比32.6%。而美国将其分为公共污水系统20.8%,其他、州及地方政府固废购买占比22.9%,处理厂及设施占比40.6%,汽车尾气处理系统为15.7%。

 

而根据环保部数据,除去公用事业、林园绿化,修正后的环保支出占原有环保支出的有效数据仅为55%。不过,总体而言,目前行业整体维持一个比较高的景气度,根据东方Choice数据,全国环保行业总产值逐年上升。

  

图3:全国环保行业总产值逐年上升

 

同时,A股的环保行业整体营收保持高速的增长,目前保持在20%以上的较高的增长率上。环保企业整体的盈利能力也非常好,2011年以来始终保持在9%左右,净利率保持在14%左右,杠杆率也比较适中,2016年整个行业的资产负债率为52.4%,相比2015年有所增长,但是行业的回款质量有待改善,应收账款占营收比例在逐年走高。

 

整个环保行业的投资也逐步加大。2000年到2015年,我国环保的投资虽然持续地加大,但2015年占GDP的比重也不超过1.14%,事实上我们根据发达国家的环保行业的一些经验来看,一般的环保额投入占GDP的比重要达到达到2%到30%,环境污染恶化的趋势才有可能得到明显的改善,因此目前环保投资有非常大的提升空间。

 

“十二五”期间,环保投资合计为4.3万亿,超过了“十二五”初期计划的3.4万亿。我们预计“十三五“期间可以达到十二五期间的2.5倍,同时环保部也对环保投资”十三五”期间的额度进行了预测,预计是三倍左右。不管是两倍还是三倍,整个环保行业都迎来了大的投资时代,那么问题是钱从哪里来?这也就是PPP如此受地方政府或者国家这么青睐的原因之一。

 

从环保“十三五“规划来看,环保行业从1.0时代代迈入了环保2.0时代,政策依然是行业的核心驱动力,但政策目标发生了改变,地方政府的环保考核的目标也发生了改变,在环保的1.0时代,总减排量是非常重要的政策目标,而在环保2.0时代,除了总减排量以外,环境治理的质量,环境治理的效果是更重要的考核目标。这与地方政府各级官员的政绩直接挂钩,地方政府会根据环保治理的效果来付费。

  

图4:政策将以“效果化”为导向,监管趋严

 

2016年,环保上市公司新签订单同比增长44%;但PPP推广所带来的环保行业订单体量和难度变大。因为在细分领域里面,环保行业子行业众多,差异较大,分化也非常明显。对于环保企业而言,随着环保政策的趋严以及以环保治理效果为导向,同时在订单里面PPP订单已经成为主流,特点是订单量大,而且治理难度高。这些都会导致只有具有技术优势项目背景,一些大的环保企业能够迅速的接单,或通过外延并购提高自己的接单的能力。

 

因此,只有大的环保企业才能快速崛起,快速成长,强者恒强。细分领域众多的企业只有通过差异化的的竞争来突出重围。

  

图5:环保企业强者恒强或以差异化竞争突出重围

 

中国环保行业投资机会

 

从行业层面来看,环保按照污染主体主要分为五大类,主要是水务、大气污染治理、固废处理、土壤修复以及环境监测。

 

其中水务为最大的板块,整个水务板块现金流比较稳定,收益率相对偏低,它主要是PPP的主战场,其中污水治理是我们院非常看好的细分领域,无论是从行业的生命周期,还是政策的热度,以及市场空间的预测,污水处理行业都具有非常不错的成长性,污水处理除了是PPP的主战场之外,它的增量空间主要在于污水,城镇标准的提升带来了增量市场以及农村污水处理市场的一个新增空间。

 

大气治理板块,主要是大气的末端的治理。设备的安装来看,目前在电力行业脱硫脱硝的安装已经基本饱和了,增量非常有限,市场主要是看非电的领域和Vocs领域。

 

固废处理,主要是以无害化处理和资源综合利用为主,商业模式比较清晰,也比较成熟,目前发展已经处于行业生命周期里的成长期,其中我们非常看好危废处理这个细分子行业。

 

土壤修复这个板块他目前其实潜在市场空间非常大,但是处于摸索的阶段,因为技术包括商业模式都不太清晰和成熟,按照国际惯例,一般的土壤修复都是谁污染谁治理,但是由于土壤污染隐蔽性非常强,可能过10年20年之后才能发现突然这个问题,这就导致了企业主已经无法寻找,而我国目前又没有明确的土壤修复的基金来补偿这部分收入,所以目前仍处于摸索阶段。

 

环境监测目前市场空间较小,还是处于起步阶段。

 

图6:环保行业细分行业投资环境分析

  

我们重点看一下危废处理行业。这个行业特征是政策严,壁垒高。整个危废处理具有特殊性,它对环境和人体的危害都非常大。新《环保法》出台加大行业违法的惩处力度。同时,整个行业的缺口非常大,且壁垒很高,每年实际产生量是超过1亿吨以上,处理率不到30%。而最大的壁垒是因为牌照非常稀缺,申请流程很慢,一般需要3到5年,而且各省各自颁发,跨省需要重新申请。

 

从企业层面而言,市场非常分散,基本上前十大危废企业处理的能力不到10%,行业平均处理规模也只有1.5到2万吨/年,所以这是个非常分散的市场,先入优势非常明显。

  

图7:危废治理子行业:政策严、壁垒大、缺口高

 

再通过两张图,来看看我们根据京津冀大气污染防治计划、钢铁烧结、球团工业大气污染物排放标准测算的大气治理子行业的脱硫脱硝市场的未来空间,以及根据水十条的黑臭河治理市场空间测算。

  

图8:大气治理:脱硫脱硝市场空间测算

  

图9:黑臭河治理:市场空间测算

 

“水十条”要求直辖市、省会城市、计划单列市建成区17年年底前基本消除黑臭水体。截至目前,全国224个地级及以上城市共排查确认黑臭水体2082个,其中34.9%已完成整治,28.4%正在整治,22.8%正在开展项目前期,其他正在研究制定整治方案。下一步将继续强化督导考核,督促工业集聚区2017年底前完成污水集中处理设施建设、自动在线监控装置安装等任务。

 

同时,河长制+PPP将提速水环境市场。财政部三批水环境PPP项目总投资逾4800亿元;“十三五”规划仅城市内河黑臭水治理截污管网已需求逾1700亿元。

 

再看一下固废治理市场的发展。“十二五”期间,我国餐厨废弃物产生量4000万吨/年。根据规划,十三五期间无害化处理设施建设投资将达到183.4亿元,假设以2.5万吨/日处理量,150元/吨处理收费来计,运营市场空间达到13.7亿/年,合计市场空间近50亿/年。而“十三五期间”城市生活无害化处置新建处理设施+存量治理需求约2000亿。 此外,招投标阳光化将有利于市场份额向优质企业集中。

  

图10:“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划投资额(亿元)

 

如果从环保企业的层面来发掘投资价值

 

首先,从企业的成长性以及所处细分行业情况来看,企业所处的行业是否已经达到天花板,是否饱和是需要重点关注的。以大气治理领域为例,如果这个企业是处于设备安装的环节。那么这个行业目前增量空间有限,已经趋于饱和。如果是旧的天花板解构了,新的天花板再形成,处于这个领域这个成长空间里面的环保企业还是值得关注的。

 

其次是核心的竞争优势,包括股东结构如何,企业主是否有足够的领导能力,能够带领这个企业走向更好更强,企业的技术优势,项目运营的经验,专业性,管理模式等等,都可以构成这个企业的核心的竞争优势。

 

其次,是整个行业的盈利能力。不应该只关注其成长性或者经济护城河,另外需要关注的是整个订单落实的情况,订单能够推动、促进环保企业业绩的逐步释放。

 

企业的融资能力也是我们需要关注的重点,是否具有足够的资金实力,资金的成本是否足够低。大家都了解到环保项目他的收益率其实是偏低的,那么具有较强的资金实力或者较优的资金成本的一些大型的环保企业,更具有优势。

  

图11:从微观企业层面发现价值、规避风险

 

总体而言,在未来的“十三五”时期内,环保治理目标将由“总量控制”转向“质量改善”,需求端的缺口将会逐步扩大。环保严监管的东风已到来,行业已经进入了快速发展的重要阶段,资本参与正当时。

 

本文编缉:王蕾